Autor: Dušan Šedík | Portfólio manžér | Erste Asset Management SK | 5 min. čítania

Azda neexistuje v poslednom období ekonomický jav, ktorý by bol nie len spomínaný, ale aj spotrebiteľmi vnímaný viac ako inflácia. O jej dôsledkoch sme počúvali a čítali, ale jej efekt aj pocítili pri našich nákupoch. Čo stálo za týmto zdražovaním a kto nám v takýchto situáciách pomáha? Kedy sa vráti inflácia na požadované úrovne? Pozrieme sa na to v nasledujúcom článku.

Vynájdenie vakcíny na Covid-19 a postupné očkovanie obyvateľstva pomohli tomu, aby sa svet vrátil z pandemického obdobia späť k bežnému fungovaniu. Protipandemické opatrenia sa postupne uvoľňovali a ekonomiky krajín sa opäť rozbiehali. Ekonomické oživenie je spájané s vyšším dopytom po energetických komoditách, na ktorých sa nárast cien prejavil ako prvý.  Odložený dopyt obyvateľstva, navyše počas koronakrízy podporený aj vládnymi stimulmi, vytlačil cenu tovarov prudko nahor. Ponuka tovarov po predchádzajúcom utlmení výrobnej aktivity bola tiež obmedzená, čo podporovalo rovnako rast cenovej hladiny. Nakoniec sa zrušili aj posledné obmedzenia v sektore služieb a nárast cien ani v tomto sektore nenechal na seba dlho čakať.

Ďalším faktorom, ktorý významnou mierou zapríčinil nárast spotrebiteľských cien, bolo rozpútanie vojenského konfliktu na Ukrajine vo februári 2022. To sa prejavilo predovšetkým v náraste cien energií a potravín. V prípade Európskej únie bola situácia o to horšia, že viaceré členské štáty boli z veľkej časti odkázané na dovoz ruského zemného plynu, ktorého prítok sa kvôli sankciám obmedzil a v niektorých prípadoch aj úplne zastavil. Krajiny tak museli hľadať inú, drahšiu alternatívu.

Ako sa vyvíjala medziročná miera inflácie za jednotlivé mesiace v rámci eurozóny, vidíme na grafe č. 1. Je na ňom zobrazený vývoj indexu spotrebiteľských cien, tzv. HICP. Index je harmonizovaný, aby sa zabezpečila rovnaká metodika výpočtu naprieč krajinami. Modrou farbou je znázornený vývoj celkovej inflácie za všetky kategórie, teda zachytáva celý spotrebiteľský kôš. Zelená farba znázorňuje vývoj cien bez energií a potravín alebo inak povedané jadrovú infláciu. Počas pandemického obdobia sa miera rastu spotrebiteľských cien najprv spomalila. Index celkovej inflácie sa dostal v druhej polovici roka 2020 dokonca do negatívneho teritória. V tomto prípade už nehovoríme o inflácií, ale o deflácii, teda o všeobecnom poklese cien tovarov a služieb. Táto situácia sa však rýchlo zmenila postupným otváraním ekonomík a cenová hladina začala začiatkom roka 2021 prudko stúpať. Na konci roka 2021 dosahovala celková inflácia už 5 % medziročný rast a jadrová 2,6 %. Rozpútanie vojenského konfliktu vystrelilo ceny ešte vyššie a celková inflácia začala dosahovať dvojciferné čísla. Najvyššiu mieru inflácie sme zaznamenali v eurozóne v októbri 2022, kde ceny tovarov a služieb rástli medziročne o 10,6 %. Jadrová inflácia dosiahla svoj vrchol o päť mesiacov neskôr s rastom o 5,7 % medziročne. 

Takýto vysoký rast cien je vážnym problémom nielen pre spotrebiteľa, ale aj celú ekonomiku. Na rad prichádza centrálna banka. V našich podmienkach je to Európska centrálna banka. Hoci ECB nevie ovplyvniť externé faktory, akými sú napr. nerovnováha medzi ponukou a dopytom, vysoké ceny energií a pod., menová politika však môže zabezpečiť, aby ceny nerástli takýmto rýchlym tempom natrvalo. Poslaním ECB je zabezpečiť stabilné ceny, čo v praxi znamená dosiahnuť v strednodobom horizonte inflačný cieľ na úrovni 2 %. Stabilné ceny pomáhajú zabezpečiť hospodársky rast a udržiavať zamestnanosť. A hlavne nám dávajú istotu, že peniaze, ktoré máme dnes k dispozícii, budú mať približne rovnakú hodnotu aj zajtra, z čoho profitujú všetky subjekty v rámci menovej únie. Centrálna banka má na zabezpečenie cenovej stability viacero nástrojov. V boji proti vysokej inflácii využíva zvyčajne vyššie úrokové sadzby, v dôsledku čoho zdražejú úvery, vzrastie atraktivita úspor a obmedzí sa dopyt. Bezprecedentný nárast inflácie, ktorý dosiahol historicky najvyššie úrovne od vzniku spoločnej meny, bol skúškou kredibility centrálnej banky. ECB reagovala rovnako razantným zvyšovaním úrokových sadzieb. Graf č. 2 znázorňuje výšku úrokovej sadzby hlavných refinančných operácií. Sadzby, za ktorú si komerčné banky od ECB požičiavajú peňažné prostriedky. Tá sa po prepuknutí pandémie dostala na nulu. Neskôr, ako odpoveď na prudko stúpajúcu infláciu, sa aj táto sadzba adekvátne zvyšovala. Až na súčasnú úroveň 4,50 %, kde sa nachádza od septembra 2023. 

Ako sme už vyššie spomínali, primárnym cieľom ECB je udržiavať stabilné ceny. Za týmto účelom vykonáva menovú politiku, ktorú prehodnocuje každých šesť týždňov. Stabilné ceny znamenajú držať infláciu blízko 2 % inflačného cieľa, pričom do popredia sa v tomto smere dostáva jadrová inflácia. Teda cenová hladina bez vplyvu volatilných zmien cien energií a potravín, ktorá by tak mala tlmiť vplyv dočasných cenových šokov a poskytovať lepší obraz o celkovom trende. Sústrediť sa však iba na jadrovú infláciu môže mať viacero úskalí.

Tým prvým je, že mandát ECB spočíva v zaručení cenovej stability naprieč všetkými kategóriami. Teda v zohľadnení celkovej miery inflácie. Nie len tej, ktorá nepočíta s volatilnými cenami energií a potravín. Druhým slabým miestom je tvrdenie, že nezapočítaním týchto dvoch kategórií eliminujeme ich vplyv. V skutočnosti sa však vyššie ceny energií postupne dostávajú do vyšších cien za výrobky a služby. Vyššie ceny potravín zase nútia zamestnancov vyjednávať o vyšších mzdách, čo sa opäť prejavuje v predajných cenách ostatných kategórií. Hovoríme o sekundárnych inflačných tlakoch. No a v treťom rade, ak sa vrátime späť a pozrieme sa opäť na graf č. 1, uvidíme, že od odznievania pandémie je jadrová inflácia v závese za tou celkovou. To  sme mohli vidieť napríklad aj pri dosahovaní vrcholov. Kým celková inflácia dosiahla vrchol už v októbri 2022, jadrová inflácia zaznamenala vrchol v marci 2023. Teda až o päť mesiacov neskôr. Naopak, aktuálne jadrová inflácia klesá pomalšie ako celková.

Možno sa teda domnievať, že v prípade takých udalostí, akých sme boli svedkami posledné dva roky, majú sekundárne inflačné vplyvy za následok, že jadrová inflácia stráca schopnosť predpovedať zmenu celkovej inflácie a reaguje s určitým oneskorením. V dobe písania tohto textu posledné známe dáta hovorili o odhadovanej jadrovej inflácií za november na úrovni 3,6 % medziročne. Celková inflácia by mala byť na úrovni 2,4 % medziročne. To už je veľmi blízko inflačného cieľa centrálnej banky na úrovni 2 % a cieľ môže byť dosiahnutý napriek tomu, že jadrová inflácia môže vykazovať zvýšené úrovne ešte nejaké obdobie.

Dosiahnutie cieľa ECB a následne znižovanie historicky najvyšších úrokových sadzieb tak môže prísť skôr, ako mnohí očakávajú. Hovorí sa, že posledné kroky pred cieľom sú tie najťažšie. No ak zoberieme do úvahy, že predchádzajúce zvyšovania sadzieb sa prejavujú v reálnej ekonomike s určitým oneskorením a podľa viacerých predikcií smeruje ekonomika eurozóny do recesie, to všetko pôsobí protiinflačne. Nakoniec aj samotný guvernér Talianskej centrálnej banky a člen Rady guvernérov ECB Fabio Panetta varoval kolegov pred ponechaním úrokových sadzieb vysoko príliš dlho. Podľa jeho slov „Disinflácia je v plnom prúde“ a ešte dodal: „Musíme sa vyhnúť zbytočnému poškodeniu hospodárskej aktivity a rizikám pre finančnú stabilitu, čo by nakoniec ohrozilo cenovú stabilitu“.[1] Samozrejme, že nepredvídateľné udalosti, ako napríklad rôzne ponukové šoky alebo rozpútanie väčšieho konfliktu na Blízkom východe, môžu situáciu kompletne zmeniť. No za iných okolností je základný scenár jasný.

[1] Goldman Sachs: ECB to Cut Interest Rates Sooner Than Expected - Bloomberg